1、FY18营收和净利润同比下滑,主要原因系公司于2017年剥离钢结构业务、2018年正式聚焦教育服务。FY18各季度营收持续增长,利润率波动较大,但下半年亏损幅度总体来看较上半年收窄。
   
2、国际学校学生人数稳步提升,驱动教育收入高增长。FY18教育业务实现营收2.1亿,YoY+127.8%,学杂费收入为主要驱动力。教育收入高增长主要由于国际学校FY17并表较晚导致收入基数较小和学生人数及学费逐步提升两方面原因。
   
3、公司有望于FY19实现盈利,商业模式符合《民促法》目前的有关规定,建议关注《实施条例》落地进程和非营利性民办学校监督管理办法的制定。(1)根据公司公告,海淀凯文学校2018年6月末在校生人数498人,已经超过盈亏平衡点(480人)。我们粗略估算朝阳学校学生人数将于19-20学年超过盈亏平衡点(900人)并实现盈利。(2)公司教育业务商业模式符合目前《民促法》及《民促法实施条例》(送审稿)的有关规定。《实施条例》已由国务院常务会议审议并获原则通过,此外教育部明确今年将研究制定非营利性民办学校监督管理方面的具体办法,建议保持关注。
   
4、盈利预测与投资评级:我们预计公司FY2019-2021归母净利润分别为0.18/0.87/1.96亿元,对应EPS为0.04/0.18/0.39元,对应PE为240.3/50.8/22.6X。考虑到公司体内包含学校校舍、土地等重资产,从PB角度看估值水平较低,当前PB(MRQ)仅2.1X,可比上市公司为2.6-4.3X,且FY2019有望实现盈利,首次覆盖,给予“推荐”评级。
   
风险提示:政策风险、宏观经济风险、招生进度不达预期风险、运营管理风险、减持风险、品牌声誉风险、行业竞争风险、收购进度不达预期风险、募投项目盈利不达预期风险、估值中枢下移风险、出生人数不达预期风险、管理层变动风险等。